Bao nhiêu triệu đô mới mua được 45,1% cổ phần của Vinamilk?

Gần đây nhất, thông tin F&N sẽ bỏ ra số tiền lên đến 4 tỷ USD (tương đương 167.000 VND/cp) cho thương vụ này làm dấy lên những ý kiến trái chiều.

Nhiều phân tích cho rằng số tiền 4 tỷ USD có lẽ khá lớn để một tổ chức cân nhắc kỹ lưỡng cho quyết định đầu tư của mình.

Tuy nhiên, trong báo cáo phân tích mới đây, CTCK Rồng Việt (VDSC) cho rằng không nhất thiết phải sử dụng một số tiền “khổng lồ” như vậy để thực hiện thương vụ này. Thay vào đó, tổ chức mua lại có thể sử dụng một nghiệp vụ khá phổ biến được giới tài chính biết đến là LBO (Leveraged buyout – mua cổ phần chi phối và sử dụng nguồn vốn bên ngoài).

Theo VDSC, với đối tượng mua lại là một công ty có thương hiệu đầu ngành sữa Việt Nam và tiềm năng tăng trưởng ổn định trong khi cơ cấu nợ/tổng tài sản khá thấp (6,7%) như Vinamilk, việc dùng chiến lược LBO càng thêm khả dĩ.

“Không quá khó để kiếm một ngân hàng tài trợ đến 90% thương vụ này. Giả sử giá chuyển nhượng là 167.000 VND/cổ phiếu, tổ chức mua lại chỉ cần bỏ ra 10% của con số 4 tỷ USD, tức 400 triệu USD. Sau khi mua lại VNM, với vị thế cổ đông lớn nhất, tổ chức này có thể tác động để VNM tiến hành mua lại cổ phiếu quỹ nhằm thay đổi cơ cấu vốn hiện không tận dụng được lợi thế chi phí vốn vay thấp của doanh nghiệp này, đồng thời thu hồi một phần vốn đã bỏ ra,” VDSC phân tích.

Theo tính toán của VDSC dựa trên bảng cân đối quý 3/2015 của VNM và giả định Công ty vay nợ được 80% giá trị tài sản ngắn hạn (không tính tiền mặt) đồng thời thanh khoản các khoản đầu tư ngắn hạn, tổng số tiền có thể có thể huy động được để mua lại cổ phiếu quỹ là 12.279 tỷ đồng, tương đương với 73,5 triệu cổ phiếu quỹ (tính theo mức giá mua lại 167.000 VND/cp).

Nếu tổ chức mua lại bán ra tương ứng để giữ nguyên tỷ lệ sở hữu, họ sẽ thu về được khoảng 246 triệu USD. Kết quả là, số tiền thực sự mà tổ chức bỏ ra để mua lại VNM chỉ khoảng 154 triệu USD, chỉ 3,9% số tiền 4 tỷ USD mà dư luận đang đề cập.

Đối với VNM, sau khi cơ cấu vốn thay đổi, mặc dù số lượng cổ phiếu lưu hành giảm xuống, nhưng do chi phí lãi vay tăng và giảm doanh thu hoạt động tài chính nên EPS 2016 có thể sẽ giảm 4,7% so với kịch bản cũ. Ở chiều hướng tích cực, cơ cấu nợ vay/tổng tài sản sẽ nâng lên mức 19,2%. Vì vậy, góp phần cải thiện ROE thêm khoảng 2,9%. Mấu chốt quan trọng hơn, với cơ cấu nợ vay được nâng lên khiến tỷ suất chiết khấu chi phí vốn bình quân trọng số (WACC) giảm xuống, nên gián tiếp nâng giá trị của dòng tiền trong tương lai.

Tuy nhiên, việc xác định mức giá nào phù hợp cho VNM phụ thuộc rất nhiều vào quan điểm định giá thương hiệu và khả năng tận dụng lợi thế cộng hưởng trong M&A của tổ chức mua lại.

Đánh giá về việc SCIC thoái vốn tại 10 DN có vốn nhà nước, chuyên gia kinh tế Cao Sỹ Kiêm cho rằng, đây là cơ hội không chỉ của các đối tác mua lại cổ phần do SCIC sở hữu mà còn là cơ hội tái cơ cấu DN của chính các DN được mua lại.

Trong khi đó, chuyên gia kinh tế Phạm Chi Lan cho rằng câu chuyện thoái vốn nhà nước dù muốn hay không cũng là điều bắt buộc phải làm kể cả đối với các DN làm ăn không hiệu quả. Bà Phạm Chi Lan lấy dẫn chứng một số công ty tài chính thuộc các tập đoàn, tổng công ty hoạt động kém hiệu quả và được các NHTM mua lại như: Công ty Tài chính Vietel – Vinaconex (VVF) được SHB mua lại, Công ty Tài chính sông Đà (SDFC) được MB mua lại. Khi ngân hàng mua lại các công ty này là họ đã chấp nhận ôm nợ xấu của các công ty tài chính. Do vậy, các ngân hàng khi mua lại hoàn toàn có thể đưa ra đòi hỏi quyền lợi của họ như miễn giảm thuế…

“Công thức như thế nào là do thỏa thuận giữa nhà nước với đối tác mua lại, việc chấp nhận các điều kiện của đối tác là đương nhiên nhưng cũng đừng để làm thất thoát tài sản của nhà nước một cách quá đáng,” bà Phạm Chi Lan nói.